Ordre au marché vs ordre limite : comment les prix des futures bougent vraiment

L'essentiel

• Un ordre limite attend dans le carnet d’ordres à un prix choisi ou meilleur ; un ordre au marché s’exécute immédiatement contre les meilleurs ordres disponibles.
• Les ordres limites fournissent la liquidité et les ordres au marché la prennent ; chaque transaction associe un côté passif et un côté agressif.
• Le prix monte d’un tick quand les offres au meilleur ask sont épuisées ou retirées, et baisse d’un tick quand ce sont les bids au meilleur bid.
• Le slippage est l’écart entre le prix attendu et le prix d’exécution ; il grandit quand un ordre est gros par rapport à la profondeur affichée ou quand le carnet est mince.
• Un ordre stop devient un ordre au marché une fois déclenché : sur un marché rapide, il peut donc être exécuté au-delà de son prix stop.

Ordre au marché vs ordre limite : la différence essentielle

Choisir entre ordre au marché et ordre limite, c’est choisir entre la certitude de l’exécution et le contrôle du prix. Un ordre limite dit : acheter ou vendre à ce prix ou mieux, et attendre si nécessaire. Un ordre au marché dit : traiter immédiatement, au prix disponible, quel qu’il soit. Le glossaire de la CFTC trace la même ligne : un ordre limite fixe un prix d’achat maximal ou un prix de vente minimal, tandis qu’un ordre au marché est exécuté au prix obtenable au moment où il atteint le carnet d’ordres.

Sur un marché de futures, les deux types se rencontrent dans un carnet d’ordres à cours limité central, géré par la bourse. Les ordres limites qui ne peuvent pas s’exécuter immédiatement attendent dans le carnet et forment les bids et les offres visibles sur une profondeur de marché. Les ordres au marché n’attendent jamais : ils s’exécutent contre ces ordres en attente dès leur arrivée. Tout ce qui fait bouger le prix vient de cette interaction, plus les annulations qui retirent des ordres en attente sans aucune transaction.

Comment le moteur d’appariement associe les ordres

Le moteur d’appariement (matching engine) de la bourse conserve, pour chaque prix, une file d’ordres limites en attente. Les ordres entrants sont d’abord appariés au meilleur prix de l’autre côté : un ordre d’achat rencontre l’offre la plus basse, un ordre de vente le bid le plus haut. À un même prix, beaucoup de carnets de futures répartissent les exécutions selon la priorité temporelle, premier arrivé, premier servi ; certains produits utilisent à la place une allocation au prorata ou mixte, et chaque bourse publie la méthode qui s’applique à chaque contrat.

La position dans la file compte pour qui utilise des ordres limites. Un bid placé à un prix où beaucoup de contrats attendent déjà n’est exécuté qu’après les ordres qui le précèdent : le prix peut donc toucher le niveau et rebondir sans l’exécuter. Quand un ordre limite en attente est exécuté, c’est souvent parce que le prix a traversé son niveau, c’est-à-dire précisément quand l’autre côté avait la main. C’est le compromis de la fourniture de liquidité : un meilleur prix quand l’ordre est exécuté, mais des exécutions qui tendent à arriver aux moments inconfortables.

Un ordre limite placé de l’autre côté du spread, comme une limite d’achat au-dessus de la meilleure offre, s’exécute immédiatement jusqu’à sa limite et se comporte comme un ordre au marché plafonné. Les traders l’appellent un ordre limite exécutable (marketable limit order).

Preneurs et fournisseurs de liquidité

Chaque transaction a un côté passif, l’ordre limite en attente qui a fourni la liquidité, et un côté agressif, l’ordre qui l’a prise. Un acheteur agressif lève l’offre et la transaction s’imprime à l’ask ; un vendeur agressif frappe le bid et la transaction s’imprime au bid. Les outils d’order flow reposent sur cette distinction : le delta compte les achats agressifs moins les ventes agressives, et un footprint sépare à chaque prix le volume au bid et le volume à l’ask. Le guide de l’order flow présente toute la boîte à outils.

Aucun des deux côtés n’est malin ou naïf par nature. Les teneurs de marché fournissent de la liquidité par métier et gèrent le risque de se faire déborder ; les gros participants prennent souvent la liquidité quand la vitesse compte plus que le prix ; beaucoup de traders particuliers font les deux dans le même trade, en entrant avec un ordre limite et en sortant sur un stop.

Pourquoi le prix bouge quand le meilleur niveau est épuisé

Le dernier prix est simplement celui de la transaction la plus récente, et le marché intérieur change de l’une de trois façons. Des ordres au marché consomment la taille en attente au meilleur prix, et une fois le dernier contrat exécuté, la transaction suivante doit avoir lieu un tick plus loin. Des ordres en attente sont annulés, et le meilleur niveau disparaît sans transaction. Ou de nouveaux ordres limites améliorent le meilleur bid ou la meilleure offre, ce qui resserre ou déplace le spread.

C’est pourquoi la même quantité d’achats peut faire beaucoup bouger le prix, ou presque pas. Face à une offre profonde, un gros ordre d’achat est absorbé avec peu de mouvement. Face à une offre mince, un ordre modeste peut faire monter le prix de plusieurs ticks, car chaque niveau s’épuise vite. C’est la liquidité, et pas seulement la taille de l’ordre, qui décide du mouvement. Observer cela en direct, c’est le rôle d’une échelle de prix, et le guide sur comment lire le DOM l’explique en détail.

• Hausse d’un tick : les offres au meilleur ask sont exécutées ou retirées plus vite qu’elles ne sont remplacées.
• Baisse d’un tick : les bids au meilleur bid sont exécutés ou retirés plus vite qu’ils ne sont remplacés.
• Fort volume sans mouvement : le côté en attente se recharge aussi vite qu’il s’échange.

Le slippage : ce que c’est et ce qui le provoque

Le slippage (glissement) est l’écart entre le prix que tu attendais et le prix moyen que tu as obtenu. Un ordre d’achat au marché plus gros que la taille à la meilleure offre exécute le reste aux prix supérieurs suivants, et plus il consomme de niveaux, plus son prix moyen s’éloigne. Le slippage apparaît aussi quand le carnet bouge entre le moment du clic et le moment où l’ordre atteint la bourse, ce qui est plus probable sur un marché rapide.

Sur l’ES, l’E-mini S&P 500, le tick minimal est de 0,25 point d’indice et un tick vaut 12,50 USD par contrat, selon les spécifications du contrat publiées par CME Group. Chaque tick de slippage coûte donc 12,50 USD par contrat, à l’entrée et de nouveau à la sortie. L’article sur la valeur du tick donne les mêmes chiffres pour d’autres contrats.

• La taille de l’ordre par rapport à la profondeur affichée : plus l’ordre est gros par rapport aux tailles du marché intérieur, plus il peut consommer de niveaux.
• La vitesse du marché : autour des publications programmées et à l’ouverture, la liquidité peut se retirer exactement au moment où les ordres arrivent.
• Le moment de la journée : la séance de nuit est généralement plus mince que la séance principale.
• Le type d’ordre : un ordre limite ne peut pas être exécuté au-delà de son prix, mais il peut n’être exécuté qu’en partie, ou pas du tout.

Le slippage fait partie du coût d’un trade et a sa place dans le calcul du risque. Le calculateur de taille de position part de la distance du stop et de la valeur officielle du tick du contrat, et une marge pour le slippage peut être ajoutée à cette distance.

Les ordres stop : en sommeil jusqu’à devenir des ordres au marché

Un ordre stop ne fait pas partie du carnet visible. Il attend qu’un prix de déclenchement soit atteint, puis devient un ordre au marché : un stop de vente se place sous le marché et un stop d’achat au-dessus, selon les définitions du glossaire de la CFTC. Le NinjaTrader Help Guide en précise la conséquence : les ordres stop améliorent les chances d’être exécuté près d’un prix, mais l’exécution n’est pas certaine, car ce sont malgré tout des ordres au marché.

Dans un mouvement rapide, un stop déclenché prend la liquidité qui reste, et l’exécution peut se faire plusieurs ticks au-delà du prix stop. Quand de nombreux stops se trouvent autour du même niveau évident, leur exécution peut à son tour en déclencher d’autres, une cascade selon les termes du glossaire de la CFTC. Un ordre stop limite évite d’être exécuté au-delà d’une limite choisie, au prix d’une absence possible d’exécution pendant que le marché s’enfuit. L’endroit où un stop est conservé, sur la plateforme, chez le courtier ou à la bourse, et les protections qui s’appliquent dépendent de ces trois acteurs.

• Stop market : se déclenche au prix stop et s’exécute au marché, avec un slippage possible.
• Stop limit : se déclenche au prix stop, puis ne s’exécute qu’au prix limite ou mieux, éventuellement pas du tout.
• Market if touched : l’inverse d’un stop, placé sous le marché pour acheter ou au-dessus pour vendre, et lui aussi envoyé comme ordre au marché une fois touché.

Choisir entre les deux, et les limites de chacun

Aucun type d’ordre n’est meilleur en général ; chacun répond à un but. Les ordres limites conviennent aux entrées à des prix choisis à l’avance et aux sorties à des niveaux prévus, quand rater le trade est acceptable. Les ordres au marché conviennent aux situations où être sorti compte plus que le prix exact, comme quitter une position manifestement fausse. Les ordres stop automatisent cette sortie, avec le risque de slippage décrit plus haut.

Quel que soit le choix, le type d’ordre ne change pas le risque de la position elle-même. Les futures sont des produits à effet de levier, les gaps et les marchés rapides peuvent emporter le prix au-delà de n’importe quel ordre, et un ordre limite exécuté n’est pas le signe que le trade était bon. Décide de la sortie avant l’entrée et calcule la taille de position à partir d’elle.

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Questions fréquentes

Sources

1. E-mini S&P 500 (ES) : value of one tick per contract — CME Group
2. CFTC Glossary: limit order, market order, stop order, hidden quantity order, disruptive trading practice, cascade — U.S. Commodity Futures Trading Commission
3. Order Types (NinjaScript, NinjaTrader 8) — NinjaTrader Help Guide
4. Types of Orders — Investor.gov (U.S. Securities and Exchange Commission)

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