Inflation américaine : comment le CPI et le PCE font bouger les futures et le forex

L'essentiel

• Les deux grands rapports d'inflation américains sont l'indice des prix à la consommation (CPI), publié par le BLS, et l'indice des prix PCE, publié par le BEA.
• Tous deux sont publiés à 8h30, heure de l'Est des États-Unis, avant l'ouverture de la séance régulière de la Bourse américaine : les futures et les devises réagissent en premier.
• Le marché réagit à l'écart entre le chiffre publié et les attentes, et l'inflation sous-jacente (core) pèse souvent plus lourd que le chiffre global.
• La chaîne habituelle va des anticipations de taux aux rendements des Treasuries, puis au dollar américain, aux futures sur indices boursiers et à l'or, mais ces liens peuvent changer.
• Les spreads s'élargissent et la liquidité se raréfie autour de la publication : le plan d'exécution compte davantage que n'importe quel pronostic sur le chiffre.

Inflation américaine et marchés : la réponse courte

Les rapports sur l'inflation américaine font bouger les futures et le forex parce qu'ils modifient ce que les traders attendent de la Réserve fédérale en matière de taux d'intérêt. Une inflation plus élevée que prévu augmente la probabilité d'une politique plus restrictive ; une inflation plus faible produit l'effet inverse. Ce changement se propage, dans les secondes qui suivent la publication, des rendements des bons du Trésor américain (Treasuries) au dollar américain, aux futures sur indices boursiers, à l'or et aux paires de devises.

Le chiffre lui-même compte moins que la surprise. Le marché a déjà intégré la prévision du consensus : la réaction dépend donc de l'écart entre le chiffre publié et ce consensus, des composantes qui ont fait le résultat et de la façon dont les données s'inscrivent dans le scénario que le marché retenait déjà.

Ce que mesurent le CPI et le PCE

L'indice des prix à la consommation (Consumer Price Index, CPI, l'équivalent de l'IPC) est publié chaque mois par le Bureau of Labor Statistics (BLS). Il suit l'évolution, d'un mois sur l'autre, des prix que les ménages urbains paient pour un panier représentatif de biens et de services. C'est la publication sur l'inflation la plus suivie, en partie parce qu'elle sort plus tôt dans le mois que les données PCE.

L'indice des prix des dépenses de consommation des ménages (Personal Consumption Expenditures, PCE) est publié par le Bureau of Economic Analysis (BEA) dans son rapport mensuel Personal Income and Outlays. Il couvre un champ de dépenses plus large, y compris certaines dépenses payées pour le compte des ménages, comme l'assurance santé fournie par l'employeur, et ses pondérations s'ajustent à mesure que les consommateurs modifient leurs achats. La Réserve fédérale définit son objectif d'inflation de long terme de 2 % à partir de la variation annuelle de l'indice des prix PCE.

De nombreuses composantes du CPI et des prix à la production entrent dans le calcul du PCE : les analystes estiment donc généralement le chiffre du PCE avant sa publication. C'est pourquoi la publication du CPI est, la plupart des mois, l'événement de marché le plus important, tandis que le rapport PCE confirme ou ajuste le tableau.

Inflation globale et inflation sous-jacente

Chaque rapport donne un chiffre global (headline), qui couvre tous les postes, et un chiffre sous-jacent (core), qui exclut l'alimentation et l'énergie. Les prix de l'alimentation et de l'énergie sont volatils et souvent tirés par des chocs d'offre : l'inflation sous-jacente est donc considérée comme un meilleur guide de la tendance de fond, celle sur laquelle la politique monétaire peut agir.

Les deux sont généralement exprimés en variation sur un mois et en variation sur douze mois. Le chiffre mensuel porte l'information nouvelle. Le chiffre annuel dépend aussi de ce qui s'est passé un an plus tôt : il peut monter ou baisser simplement parce qu'une forte variation mensuelle de l'année précédente sort du calcul ; on parle d'effets de base.

Les analystes regardent aussi sous le chiffre sous-jacent. Le logement, les services hors logement, les véhicules d'occasion, les billets d'avion et d'autres catégories aident à comprendre pourquoi un chiffre a surpris et si la surprise a des chances de durer. Une surprise concentrée sur une composante volatile est généralement traitée différemment d'une surprise répartie sur de nombreuses catégories.

• Global (headline) : tous les postes, alimentation et énergie comprises.
• Sous-jacent (core) : hors alimentation et énergie, plus proche de la tendance de fond.
• Variation mensuelle : l'information fraîche. Variation annuelle : façonnée par les effets de base.

Horaires de publication et calendriers officiels

Le BLS publie le CPI à 8h30, heure de l'Est des États-Unis, à des dates annoncées à l'avance dans son calendrier de publication, généralement vers le milieu du mois pour le mois précédent. Le BEA publie l'indice des prix PCE plus tard dans le mois, également à 8h30, heure de l'Est, dans le rapport Personal Income and Outlays. Les deux calendriers figurent sur les sites des agences, et les dates peuvent être décalées autour des jours fériés ou d'événements exceptionnels.

À cette heure-là, les futures sur indices boursiers américains, les futures sur Treasuries, l'or et les futures sur devises se négocient déjà électroniquement, et le forex spot est en plein après-midi londonien. La première réaction se produit donc sur les futures et les devises, une heure avant l'ouverture de la séance régulière de la Bourse américaine.

Attentes et chiffre publié : pourquoi les rapports d'inflation surprennent

Avant chaque publication, des économistes transmettent des prévisions qui sont compilées en un consensus. Le marché déduit aussi des attentes d'instruments comme les swaps d'inflation et les futures sur taux d'intérêt. Au moment où le rapport sort, ces attentes sont déjà dans les prix.

Le mouvement qui suit la publication reflète l'écart entre le chiffre publié et ces attentes, pondéré par l'importance que le marché accorde à l'inflation à ce moment-là. Quand la Réserve fédérale se concentre sur la baisse de l'inflation, une petite surprise à la hausse sur l'inflation sous-jacente peut beaucoup déplacer les anticipations de taux ; quand l'attention s'est portée sur l'emploi, la même surprise peut avoir un effet moindre.

Les révisions et les détails comptent aussi. Un chiffre conforme au consensus peut tout de même faire bouger le marché si le mois précédent est révisé, ou si les composantes paraissent plus fortes ou plus faibles que le chiffre global ne le laisse penser. La première réaction, dans les secondes qui suivent la publication, est souvent en partie effacée une fois que les traders ont lu le rapport complet.

• Conforme aux attentes : réaction limitée, sauf surprise sur les révisions ou les composantes.
• Au-dessus des attentes : taux attendus plus élevés, en général des rendements en hausse et un dollar plus ferme.
• En dessous des attentes : taux attendus plus bas, en général des rendements en baisse et un dollar plus faible.

Comment une surprise d'inflation se propage d'un marché à l'autre

La chaîne commence par les anticipations de taux. Une surprise d'inflation modifie les probabilités que les traders attribuent aux prochaines décisions de la Réserve fédérale, ce qui apparaît d'abord dans les futures sur taux courts et dans les rendements des Treasuries à courte échéance. De là, elle s'étend aux autres marchés.

Ce sont des tendances, pas des règles. Si le marché lit un chiffre d'inflation élevé comme le signe d'une demande solide plutôt que comme une menace de durcissement monétaire, les actions peuvent monter en même temps que les rendements. Quand l'inflation cesse d'être la préoccupation principale, les corrélations peuvent s'affaiblir ou s'inverser : le lien entre chaque marché et la publication doit donc être observé plutôt que supposé. Le mécanisme d'ensemble est expliqué dans notre article sur les taux d'intérêt des banques centrales et les devises.

• Rendements des Treasuries : ce sont généralement les rendements à courte échéance qui réagissent le plus, car ils sont les plus proches des anticipations de politique monétaire.
• Dollar américain : des taux américains attendus plus élevés tendent à soutenir le dollar face à des devises comme l'euro, des taux attendus plus bas tendent à peser sur lui ; l'EUR/USD et les futures Euro FX réagissent en quelques secondes.
• Futures sur indices : des rendements plus élevés augmentent le taux d'actualisation appliqué aux bénéfices futurs et tendent à peser sur les futures sur indices, les valeurs de croissance du Nasdaq-100, sensibles aux taux, bougeant souvent davantage que l'ensemble du S&P 500.
• Or : l'or ne verse pas d'intérêt ; des rendements réels plus élevés et un dollar plus ferme tendent donc à peser sur son cours, tandis que des rendements plus bas tendent à le soutenir.

Volatilité, spreads et exécution autour de la publication

Dans les minutes qui précèdent la publication, de nombreux participants retirent leurs ordres en attente. Le carnet d'ordres s'amincit, et quand le chiffre tombe, les premières transactions peuvent sauter plusieurs ticks d'un coup. Sur le forex spot, les courtiers élargissent souvent leurs spreads dans la même fenêtre.

Pour un trader, cela signifie que les ordres stop peuvent être exécutés bien au-delà de leur prix, que les entrées peuvent glisser, et que la barre qui contient la publication peut être plus grande que toutes les autres barres de la séance. Une stratégie testée dans des conditions normales peut ne pas se comporter de la même façon pendant ces minutes-là.

Gérer le risque autour des rapports d'inflation

Chaque publication se traite comme un événement de risque programmé, avec un plan fixé à l'avance. Les choix habituels sont d'être sans position au moment de la publication, de garder une position réduite avec un stop plus large, ou d'attendre que la première réaction se tasse avant d'agir.

Notre guide sur la gestion du risque en futures détaille ces règles, et le calculateur de taille de position montre combien de contrats restent possibles quand le stop est plus large. Sur les petits comptes, les contrats micro limitent l'exposition sans obliger à sortir complètement du marché.

• Consulter les calendriers de publication du BLS et du BEA et noter les dates dans son plan de trading.
• Réduire la taille pour qu'un stop plus large, augmenté d'un peu de slippage, reste dans le risque par trade.
• Éviter les entrées et les stops en attente à des prix qu'une publication rapide pourrait sauter.
• Garder en tête que des positions sur les futures sur indices, sur le dollar et sur l'or peuvent toutes réagir au même chiffre.

Mettre en pratique

• Calendrier économiqueLes annonces de la semaine, avec les dates du FOMC et de publication du COT.
• Moniteur des taux de la FedLes probabilités de décision de taux pour les prochaines réunions du FOMC.
• Calculateur de position futuresTransforme un stop en ticks ou en points en nombre de contrats pour le risque choisi, avec les valeurs de tick officielles.

Questions fréquentes

Sources

1. Consumer Price Index — U.S. Bureau of Labor Statistics
2. Schedule of Releases for the Consumer Price Index — U.S. Bureau of Labor Statistics
3. Personal Consumption Expenditures Price Index — U.S. Bureau of Economic Analysis
4. Release Schedule — U.S. Bureau of Economic Analysis
5. Why does the Federal Reserve aim for inflation of 2 percent over the longer run? — Federal Reserve Board
6. Monetary Policy — Federal Reserve Board

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